El camino de "una subida de tipos" del BCE: ciclo inflacionario y giro de la política monetaria

La senda de "una sola subida" del BCE: ciclo inflacionario y giro de la política monetaria

En un contexto en el que los principales bancos centrales del mundo adoptan subidas agresivas de tipos para contener la inflación, el Banco Central Europeo (BCE) podría seguir un camino muy diferente: cerrar este ciclo de endurecimiento con una única subida de tipos. Este escenario de "una sola subida" (one-and-done) refleja la singularidad del ciclo económico de la eurozona y la profunda transformación de su política monetaria.

El rápido giro de la inflación: del pico al retorno

La variable central a la que se enfrenta el BCE es la evolución de la inflación. Desde que la crisis energética de 2022 llevó la inflación a tasas de dos dígitos, el Índice de Precios al Consumidor (IPC) de la eurozona ha caído significativamente. En el segundo trimestre de 2024, la inflación general ya se situó por debajo del 2,5%, y la inflación subyacente también se ha ido moderando gradualmente debido al impacto rezagado de los precios de los servicios y el crecimiento salarial. El efecto acelerado de la transmisión de la política monetaria a la economía real ha hecho que las expectativas de inflación comiencen a anclarse en torno al objetivo del 2%.

Las últimas proyecciones del BCE indican que la inflación se estabilizará en torno al 2% en 2025, lo que sugiere que el nivel actual de los tipos ya es suficientemente restrictivo. A diferencia de la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra, el BCE no se enfrenta a un riesgo significativo de espiral salarios-precios; aunque el mercado laboral de la eurozona está tenso, el débil crecimiento de la productividad y la floja demanda han contenido conjuntamente los efectos de segunda ronda.

El estancamiento del crecimiento económico: calibración restrictiva de la política monetaria

El crecimiento económico de la eurozona ya se estancó en la segunda mitad de 2023, con una contracción continua del sector manufacturero y las exportaciones lastradas por la desaceleración de la demanda mundial. Alemania, el motor económico regional, incluso se enfrenta al riesgo de una recesión técnica. Esta debilidad limita severamente el margen del BCE para subir los tipos; cualquier endurecimiento adicional podría empujar a la economía a una recesión.

El diseño de la política del BCE está pasando de "luchar contra la inflación" a "estabilizar el crecimiento". El tipo de la facilidad de depósito actual del 3,75% ya supera las estimaciones del tipo neutral (alrededor del 1,5-2,0%), lo que significa que la política monetaria ya se encuentra en territorio restrictivo. Subir aún más los tipos agravaría los costes de financiación de las empresas y la presión hipotecaria de los hogares, acelerando así la desaceleración económica.

Referencia global de la "única subida": divergencia de los ciclos de política monetaria

La Reserva Federal realizó 11 subidas de tipos en 2023, con un total de 525 puntos básicos; el Banco de Inglaterra también ha subido los tipos en 14 ocasiones. En comparación, el BCE solo ha realizado 9 subidas desde que inició el ciclo en julio de 2022, con un total de 425 puntos básicos. Si en la reunión de septiembre solo sube 25 puntos básicos, el total del ciclo sería de 450 puntos básicos, muy por debajo de otros grandes bancos centrales.

Esta divergencia se debe a las diferencias estructurales de la economía de la eurozona: depende más de la financiación bancaria que de los mercados de capitales, el porcentaje de préstamos a tipo variable de los hogares es menor que en Estados Unidos, y la dependencia de las importaciones energéticas es más pasiva. Al mismo tiempo, la tradición de baja inflación del euro y el objetivo único del BCE (estabilidad de precios) hacen que responda con mayor sensibilidad a la brecha de producción.

Desafíos estructurales y orientación política a largo plazo

Incluso si termina las subidas de tipos, la normalización del balance del BCE continuará.### Desafíos estructurales y tendencias políticas a largo plazo

Incluso después de poner fin a las subidas de tipos, la normalización del balance del BCE continuará. Las reinversiones de los vencimientos del Programa de Compras de Emergencia Pandémica (PEPP) ya se han detenido, y los reembolsos de las Operaciones de Financiación a Largo Plazo Orientadas (TLTRO) también están en curso. El endurecimiento de la liquidez provocado por la reducción del balance equivale a un endurecimiento monetario adicional.

A largo plazo, la zona euro se enfrenta a presiones estructurales como el envejecimiento de la población, la insuficiente transformación digital y la fragmentación geopolítica. Esto exige que el Banco Central Europeo, al tiempo que mantiene la estabilidad de precios, proporcione espacio de apoyo a la política fiscal: Italia y Francia, con altos niveles de deuda, podrían convertirse en impulsores potenciales de futuros recortes de tipos.

Fijación de precios de mercado y riesgos

La fijación de precios actual del mercado monetario muestra que los inversores esperan que el BCE suba los tipos en 25 puntos básicos hasta el 4,00% en septiembre, y luego los mantenga sin cambios hasta mediados de 2025 para realizar el primer recorte de tipos. El mayor riesgo de esta trayectoria es la rigidez de la inflación: si los precios de la energía se disparan nuevamente debido al conflicto en Oriente Medio, o si las negociaciones salariales elevan la inflación del sector servicios, el BCE podría verse obligado a reevaluar.

Pero el escenario más probable es que la debilidad económica de la UE obligue al BCE a recortar los tipos antes de lo previsto en 2025. En ese momento, el Banco Central Europeo se unirá a la ola mundial de recortes de tipos, pero por delante de la Reserva Federal—cuyo núcleo de inflación y mercado laboral siguen siendo más resilientes.

Conclusión

La trayectoria de "una sola subida de tipos" del BCE es esencialmente el resultado de un equilibrio político bajo la doble presión de un rápido retorno de la inflación y un crecimiento persistentemente débil. Marca la transición de los bancos centrales globales de un modo de "lucha urgente contra la inflación" a un modo de "control preciso". Para los inversores, comprender la singularidad de este ciclo político será clave para captar la fijación de precios de los activos de la zona euro y la tendencia de las tasas de interés globales.

De cara al futuro, es probable que el BCE sea el primero en avanzar hacia recortes de tipos, iniciando así una nueva fase en la política monetaria global: de un endurecimiento sincronizado a una flexibilización diferenciada. La estructura económica de la zona euro, la transición energética y la disciplina fiscal determinarán conjuntamente la suavidad de esta transición.