La remontée de l'inflation PCE renforce la position hawkish de la Fed : une nouvelle variable dans le cycle économique mondial.

Les dernières données du Département du Commerce américain montrent une hausse inattendue de l'indice des prix des dépenses de consommation personnelle (PCE) en glissement annuel, l'inflation sous-jacente du PCE atteignant son plus haut niveau depuis plusieurs mois. Après la publication de ces données, les attentes du marché concernant une baisse des taux d'intérêt par la Réserve fédérale américaine (Fed) cette année se sont rapidement réduites, et la trajectoire des taux implicite dans les contrats à terme sur les fonds fédéraux s'est nettement redressée. Le virage hawkish de la Fed n'est plus seulement un ton dans les discours des responsables, mais est confirmé par des données réelles.

D'un point de vue structurel, cette résurgence de l'inflation n'est pas un cas isolé. Les prix des services – en particulier le logement et les soins de santé – continuent de se maintenir à des niveaux élevés, tandis que la baisse des prix des biens a ralenti. Le marché du travail reste tendu, et bien que la croissance du salaire horaire se soit légèrement modérée, elle reste supérieure au niveau correspondant à l'objectif d'inflation de 2 %. Du côté de la demande, les dépenses de consommation restent résilientes après l'épuisement de l'épargne excédentaire, en partie grâce à l'effet de richesse et aux emprunts par carte de crédit. L'espace d'amélioration du côté de l'offre est limité, la reconstruction des chaînes d'approvisionnement mondiales et la tendance au near-shoring ayant augmenté les coûts.

La situation de la Fed devient plus délicate. Auparavant, le marché s'attendait généralement à ce que les baisses de taux commencent au milieu de 2024, mais aujourd'hui, les contrats à terme sur les taux d'intérêt montrent que le premier moment de baisse a été reporté au quatrième trimestre, voire à l'année prochaine. Lors de ses récents discours, le président de la Fed, Jerome Powell, a souligné la nécessité d'« avoir plus de confiance dans le retour durable de l'inflation vers 2 % », et ces données pourraient l'amener à maintenir, voire à renforcer cette formulation. Certains responsables hawkish ont même évoqué à nouveau la possibilité d'une hausse des taux, bien qu'il s'agisse d'un scénario extrême.

Le rayonnement mondial de ce changement de politique ne doit pas être ignoré. L'indice du dollar américain s'est renforcé à court terme après la publication des données, et les monnaies des marchés émergents ont généralement subi des pressions. Pour les économies dépendantes du financement extérieur – comme l'Argentine, la Turquie et certains pays africains – une liquidité plus serrée en dollars signifie une augmentation des pressions sur la dette. La Banque centrale européenne et la Banque d'Angleterre sont également confrontées à des difficultés liées à l'inflation importée et à un rétrécissement de l'espace de politique monétaire. La Banque du Japon pourrait avoir plus de mal à sortir de sa politique ultra-accommodante en raison de l'élargissement des écarts de taux d'intérêt.

D'un point de vue cyclique à long terme, la persistance actuelle de l'inflation reflète les changements structurels de l'économie post-pandémie : pénurie de main-d'œuvre, augmentation de la part des dépenses de services dans la consommation, et vulnérabilité des chaînes d'approvisionnement énergétiques et alimentaires due à la géopolitique. Ces facteurs pourraient faire en sorte que le niveau central de l'inflation dans les années à venir soit supérieur à celui d'avant la pandémie, et la trajectoire de taux « plus élevés plus longtemps » de la Fed pourrait devenir le scénario de référence. Cela pose un défi au modèle de croissance économique mondiale : des taux d'intérêt réels élevés freinent l'investissement, les déficits budgétaires élevés sont difficiles à maintenir, et la marge de manœuvre pour l'augmentation du levier d'endettement du secteur privé est limitée.

Le rééquilibrage entre la fabrication et la consommation est toujours en cours. Bien que l'indice ISM manufacturier américain reste en territoire de contraction, les nouvelles commandes montrent des signes de stabilisation. Dans le domaine de la consommation, les données sur les ventes au détail sont solides après les fêtes. Cette configuration de « services forts, fabrication faible » pourrait persister, ce qui signifie que la baisse de l'inflation sera très lente. La croissance du volume du commerce mondial est faible, mais dans le cadre de la régionalisation, les exportations des pays qui bénéficient du near-shoring, comme le Mexique et le Vietnam, montrent des points positifs.

Les marchés des capitaux ont commencé à s'adapter à ce nouvel environnement.Les marchés financiers ont déjà commencé à s'adapter à ce nouvel environnement. L'accentuation de l'inversion de la courbe des rendements des obligations du Trésor américain reflète les hésitations du marché face au ralentissement économique et à la persistance de l'inflation. L'indice S&P 500 a légèrement baissé après la publication des données, mais les valeurs technologiques ont été plus affectées par les anticipations de taux d'intérêt. Les spreads de crédit se sont élargis, et la fenêtre d'émission des obligations à haut rendement s'est resserrée. Les investisseurs devraient prêter attention aux diagrammes en points (dot plot) et aux prévisions économiques des prochaines réunions de la Fed afin d'évaluer les limites de la trajectoire des taux.

En résumé, la remontée de l'inflation PCE n'est pas une fluctuation mensuelle isolée, mais pourrait être un signal d'une nouvelle phase de persistance inflationniste. Le virage hawkish de la Fed constitue une nouvelle variable macroéconomique mondiale importante, et les investisseurs doivent réévaluer la durée et l'intensité du cycle des taux, en se positionnant sur des actifs défensifs et en privilégiant les expositions bénéficiant des taux élevés. La divergence et le rééquilibrage de l'économie mondiale s'accéléreront sous ce cadre.